多晶矽產業門檻提高 全產業鏈公司更有優勢
資料來源：每日經濟新聞 (2011/1/26)

中國工信部、國家發改委、環境保護部日前發布《多晶矽行業準入條件》，《準入條件》規定，多晶矽項目應當符合國家產業政策、用地政策及行業發展規劃，在政府投資項目核準新目錄出臺前，新建多晶矽項目原則上不再批準。但對加強技術創新、促進節能環保等確有必要建設的項目，報國務院投資主管部門組織論證和核準。

我們認為準入標準出臺後，多晶矽產業或將迎來整合，一些較小的、技術水平較低的多晶矽產能將被淘汰，具有成本和技術優勢的公司將在市場上站得更穩，行業格局可能會更加向寡頭壟斷靠近。同時新增產能由於需要通過審批環節，迅猛增加的可能性也不會太大。

多晶矽股或有階段性投資機會
2008年多晶矽價格暴跌以後，中國外多晶矽廠商都放慢了產能擴張的步伐，以至於 2009年和2010年新增產能很少。而2010年太陽能項目安裝規模實現超預期的翻倍增長，加上電子級多晶矽用量也非常景氣，全球多晶矽市場出現嚴重供不應求的狀況。這直接導致2010年7月份以來多晶矽價格從56美元/kg大幅上漲到近100美元/kg。

截至2010年11月初，公開資料顯示，2011年主要國際多晶矽廠商計劃擴產幅度為18%，而中國主要廠商擴產幅度為25%。據此估算，2011年全球多晶矽產能擴張幅度約為20%，產能約為25萬噸，以80%的產能投放率估算，今年全球多晶矽產量約為20萬噸，除去電子級用矽量3.5萬噸，可用於太陽能電池的用矽量為16.5萬噸。

以今年21GW的太陽能太陽能項目安裝量，除去16%的薄膜市場份額，晶矽電池安裝規模為17.6GW。以每瓦用矽量7g，矽片切割損耗20%估算，多晶矽需求量為15.5萬噸。盡管從數據上看，今年16.5萬噸的供給水平超出需求量1萬噸，但是考慮到實際交易活動不會完全潤滑，且產能釋放可能是一個漸進的過程，因此今年多晶矽仍可能出現階段性供不應求，特別是在產能無法完全釋放的上半年。因此相關個股或有階段性投資機會。

值得注意的是，去年12月以來中國外主流廠商紛紛大幅提高擴產目標，我們認為從2012年開始，多晶矽供給壓力將有望逐步釋放，矽價可能進入持續下行通道。

多晶矽的供給仍然偏緊
由於多數下游電池組件廠商擴產幅度都達到了50%以上，有的甚至達到100%，市場擔心電池組件2011年嚴重供大於求，從而出現競相殺價的情況。我們認為從現有政策走向來看，2011年終端系統必然處於降價通道，但是電池組件大幅殺價的可能性比較小，主要原因有以下兩個方面：（1）從2011年市場需求構成來看，增長主要來源是德國以外的地區。考慮到德國目前太陽能上網電價水平已經相對偏低，德國以外地區需求的增加將有助於舒緩價格壓力；（2）今年全年多晶矽的供給仍然偏緊，矽料將繼續成為下游產能釋放的瓶頸。

近期多晶矽長單價持續出現上行，同時下游廠商簽矽料大單長單的行為頻繁出現，都顯示短期內矽料仍可能無法大規模放量。因此我們認為今年電池組件的產量將受制於矽料供給，實際產量將遠低於下游廠商產能。

儘管如此，我們認為下游電池組件的降價壓力將大於上游矽料矽片，特別是考慮到矽料供給仍偏緊。短期來看，下游廠商仍有望通過擠壓成本從而維持盈利水平。但是長遠來看，以價換量的趨勢將越來越明顯，下游環節毛利被壓縮將無法避免。因此我們認為下游產業鏈的盈利擴張速度將可能會落後於產業增長速度。特別是對於部分估值偏高的下游公司，除非需求繼續超預期，否則其盈利水平很難維持高增長，對其未來股價走勢持謹慎態度。

全產業鏈公司更有優勢
今年階段性多晶矽供給偏緊可能短暫推高矽價，從而帶來多晶矽相關標的的交易性機會，但多晶矽廠商的長期投資價值取決於其成本下降情況，目前來看A股多晶矽公司前景尚不明朗。而下游廠商將進入長期的以量換價通道，由於盈利增長動力逐步減緩，我們對其投資回報保持謹慎。相對而言，具備規模優勢的一體化廠商更有可能在成本競爭中勝出。

從生產環節的產業鏈來看，中國廠商在電池組件環節具有明顯的成本優勢。從成本整合方面看，對下游廠商而言，矽片-電池-組件環節的一體化將是趨勢。未來5年太陽能市場整合將留下具備成本優勢的廠商，而布局全產業鏈的廠商將比單個環節的專業化廠商在成本壓縮方面具有明顯的優勢。同時我們也看到包括向日葵（300111）在內的中國電池組件廠商都在積極布局矽片環節業務。此外，規模化是降成本的重要手段，具備規模優勢的廠商更有可能獲得生存和發展的空間。A股相關上市公司中，建議關註低成本和擁有技術優勢的企業，包括天威保變（600550）、特變電工（600089）、南玻A（000012）、航天機電（600151）、川投能源（600674）、樂山電力（600644）等。